市值管理研究

2014年08月12日|交易|标签:市值管理 海康威视 红旗连锁

一、市值管理的定义

市值管理,即以市值为导向的股东价值管理。

2005年5月中国证券市场股权分置改革启动后,“市值管理”的概念在中国第一次被提出。按照国内学术界的定义,所谓市值管理,是指公司建立一种长效组织机制,效力于追求公司价值最大化,为股东创造价值,并通过与资本市场保持准确、及时的信息交互传导,维持各关联方之间关系的相对动态平衡。

市值管理的核心是价值管理,是价值创造与股东价值实现,目标是追求可持续的上市公司市值最大化,即公司市值能够反映公司内在价值,其本质是一种长效战略管理机制。

二、市值(管理)的意义

2014年5月9日国务院发布《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》首次确定了市值管理的合法性,原文中指出,“为提高上市公司质量,鼓励上市公司建立市值管理制度”。上市公司市值是公司内在价值的体现,是衡量上市公司价值的标杆,公司市值的多少,反映了公司实力的大小,体现了公司管理层的管理水平,也决定了公司收购与反收购的实力,同时上市公司市值也决定了上市公司融资成本的高低。

1>上市公司通过市值管理能够达成上市公司董事会、高管、员工以及股东的利益共振,市值上升,公司董事会的管理水平得以体现,个人资产得以增加,高管及员工个人收入得以增加,而股东的投资收益亦得以增加。

2>市值是公司行业地位的体现,市值的高低直观的反映了投资者对公司的认可程度,直接影响公司的品牌、信誉等级、公信力、人才和资源号召力等。

3>市值为公司融资提供了便利,上市公司通过市值管理提高了公司市值,进而进行融资并购,通过并购进一步提高市值,形成良性循环。

图表1 市值管理使董事会、员工、高管及投资者的目的达成在一致


三、市值管理在国外的状态

在国外成熟市场并没有市值管理的概念,只有价值管理,主要是因为国外市场相对“有效”,价格能够很快反映价值,而国内目前处于“半有效”状态,价值需要“描述”和“传播”,才能在价格上得到反映。

在国外市场,企业价值最大化已经成为公司经营的最高目标,随着企业经营理念的变革,期权股权的流行使得股票市值与董事会利益、高管利益和全体职工利益高度一致。以GE为例,GE高管的工资结构中有46%是股权激励与期权等与股票相关的收入,这样的收入结构,使得管理层有价值管理的意愿和动力。

如果将价值分为内在价值和外在价值的话,那么国外市场主要为内在的价值管理,而国内市场除了内在的价值管理之外,还有外在价值管理,即公司与市场间互动,让市场能够认识公司价值,准确发现公司价值。

四、市值管理的途径

市值管理的流程一般为价值塑造、价值描述、价值传播和价值实现,其中价值塑造属于公司内在的市值管理,而价值描述、价值传播和价值实现属于公司外在的市值管理。

图表2 市值管理流程


内在的市值管理实现的主要途径包括公司产业布局、商业模式、公司治理、管理团队、盈余管理等,外部市值管理包括公司分红送转、股东结构、主题管理、周期管理、投资者偏好等。

图表3 市值管理途径


4.1 内在价值塑造

公司治理

公司治理结构是否完善,管理是否合规,直接影响公司的发展,完善的治理结构是公司发展的基石,否则再好的行业也可能产生差公司。A股中民营及家族企业占大多数,极易导致公司治理的混乱,公司治理的基本原则包括:

1>、公司治理框架应保护股东权利;

2>、应平等对待所有股东,包括中小股东和国外股东,如果股东的权利收到损害,他们应有机会得到有效补偿;

3>、应确认公司利益相关者的合法权利,鼓励公司与他们开展积极的合作;

4>、应确保及时、准确地披露所有与公司有关的实质性事项的信息,包括财务状况、经营状况、所有权结构以及公司治理的状况;

5>、董事会应确保对公司的战略指导、对经营层的有效控制,董事会对公司和股东负责。

判断公司治理是否有所优化,在公告层面,可以关注公司关于公司制度的公告。

管理团队

伟大的企业都是由优秀的管理层造就的。管理是企业持续成长的根本,可以影响公司对社会资本的吸纳能力,影响投资者对公司看好的程度和社会资本在公司内部的积聚程度。主要关注管理团队的稳定性,避免中高层管理团队的大量流失。

商业模式

商业模式即公司的盈利模式,是B2C?B2B?O2O?又或者是团购模式等,不同的商业模式决定了公司赚钱速度的快慢,对公司估值形成直接影响。 关注公司是否有开辟新的商业模式,比如由零售转为O2O等。

产业布局

看公司属于多元化产业还是单一产业,是新兴产业还是传统产业,是周期性还是非周期性,是否属于政策扶持产业等。不同产业市盈率差距巨大。目前28个不同的行业中,市盈率最高的62.94倍,最低的4.85倍。

产业布局可以通过投资、并购、重组等多种方式进行,其中并购重组为近年最热门的方式。关注公司并购的方向,并购的对象是否为近期热门的行业。

核心能力

核心能力即公司护城河的大小,进入门槛的高低。可以是技术门槛、客户门槛、资金门槛等等。核心能力的构建是一个长期的过程,一个拥有核心能力的企业其内在市值管理将较为顺畅。

财务指标方面关注净资产收益率以及毛利率等指标的表现,一般拥有核心能力的企业这二项指标会相对较高。

盈余管理

在符合会计准则的条件下对财务报表进行合法合规的调节。注意公司利润的调节,利润的留存等。

4.2、外在市值管理

外在市值管理包括价值描述、价值传播和价值实现,其中价值描述即传统意义上的包装,比如在微信开个店,就声称公司要进行O2O战略等;价值传播即公司通过公告、定期报告、投资者管理平台等方式告知投资者公司目前的发展情况,未来的预期等等;价值实现即市值管理的最终体现。

股东结构

主要关注股东中机构股东的持股数量及结构变化,重点关注公募基金、社保和私募基金等持股的情况。

主题管理

目前市场主题炒作火热,上市公司一方面可以挖掘自身的自有主题,另一方也可以通过收购来提升公司的主题“含金量”,比如此前热门的影视文化公司并购手游。

周期管理

市值管理必须充分考量和利用证券市场的运行特点,研究、把握和利用上市公司股价周期性的变动规律,在合适的时机运用不同的策略服务于做大做强上市公司。在牛市中,可实施增发、配股等再融资、适当减持股权等主动措施;在股市低迷期则适宜低价增持或回购公司股份,还可以收购兼并以及趁股价低迷实施员工激励。

投资者关系

其根本是要完善公司的资本市场营销职能。即做好四大关系管理:投资者关系(IR)、媒体关系(MR)、研究者关系(RR)和监管者关系(AR)。提高公司的透明度,实现公司与资本市场和社会各界的有效沟通。

五、市值管理案例解析

企业发展的阶段不同,企业的市值规模不同,企业的议价水平不同,企业的战略目标不同,企业所处的行业特点不同,它的市值管理的制度也应该各不一样。

目前,A股市值管理的目的一般为:1、体现公司行业地位,2、融资,3、并购,4、股东减持,四种类型中,比较典型的公司分别为歌尔声学、掌趣科技、华谊兄弟和海康威视。

体现公司行业地位

歌尔声学

产业布局:2009年至2011年,公司由原来单一的电声传统行业公司转变为业务多元化的公司,业务从微型耳机、微型扩音器/受话器、蓝牙耳机扩张到智能电视配件、家用电子游戏配件、led背光模组、智能数字机顶盒、3d tv眼睛、智能电视配件odm、家用游戏及操控设备等。公司是产能转移的受益者,新增订单迫使公司数次扩张产能。产能扩张,业务多元化扩张导致公司投入大量的资金,后市资本运作动力十足。

管理团队:公司的高层管理人员,普遍具有高学历,其中不乏有海外留学人士。较好的教育背景使得管理层学习能力较强,有较为先进的管理理念。同时,管理层普遍具有较深的从业经验。公 司高管层有在诺基亚、微软、intel、华为、三星、美律等龙头厂商的工作经验。而在LED上,公司更是汇聚了韩国台湾的专业人士。公司董事长兼总经理姜滨先生,姜滨先生本科毕业于航空航天大学,是国内最早从事电声行业研究的专家,有20多年电声行业的丰富工作经验。

核心能力:大客户战略,公司最初成立的几年产品战略并不清晰,表现为高中低端产品都做。2005年公司开始调整战略,走大客户路线,淘汰低端产品线,以产品为中心走向以客户为中心,即以大客户资源为中心,以大客户需求为主要驱动力,选择能够发挥歌尔一种或者一种以上有核心能力的行业进行扩张。富士康就依靠这种以大客户为中心的蜂窝式扩张模式连续十几年保持每年50%的复合增长率。歌尔声学依靠这种战略,成为很多大客户的供应商,包括手机类客户苹果、三星、LG等;笔记本电脑类客户宏基、联想、华硕等;消费类电子客户缤特力、微软、思科等。

公司拥有良好的产业布局,优秀的管理团队和极强的核心竞争力,2009年开始,公司并购重组开始逐渐增加,市值管理正式启动。公司的市值管理主要通过一系列收购兼并来完成,通过收购做大做强主业,进而扩产,最终达到市值增加的目的。

图表4 歌尔声学产业并购


到2013年,公司已成为国内电声器件的龙头,无论是微型麦克风、扬声器、受话器还是消费类电声产品领域,公司在国内都拥有绝对优势。微型麦克风从销售量来看,名列中国第一,世界第三;微型扬声器/受话器占全球市场总份额2%,国内同行也第二,全球市场份额占有率排名第一的恩智浦占有全球市场份额23%,公司与之相比差距很大;消费类电声产品领域蓝牙系列产品,已成为国内规模最大的蓝牙耳机制造商,获蓝牙耳机认证数量排名世界第六。

图表 5 歌尔声学股东增减持记录


融资

掌趣科技

产业布局:

图表6 掌趣科技产业布局


管理层:

公司管理层具有各大知名游戏平台或游戏公司任职经历,在手游、页游、网游等多个领域都具有极强的影响力。

核心能力:

“内容+发行+平台”三位一体战略,在内容上拥有上游信息、玩蟹科技及动网先锋,发行拥有纳奇平台,平台拥有筑巢新游。

图表7 掌趣科技股东增减持记录


并购

华谊兄弟

产业布局:娱乐+游戏双重布局,公司为传统的娱乐行业龙头,业务涉及电影、电视、经纪等业务,2012-2013年度,公司通过并购完成娱乐+游戏的双重布局,业务拓展到音乐、影院和游戏领域,盈利能力进一步增强。

图表8 华谊兄弟产业布局


管理层:王忠君王中磊在业内具有极强的影响力,2012年公司推出股权激励计划,表明公司对于核心员工的重视。

核心竞争力:签约演员+产业进入门槛+产业一体化

图表9 华谊兄弟股东增减持记录


股东减持+提升行业地位

海康威视

图表10 海康威视股东增减持记录


六、进行市值管理公司一般特征

1、产业布局具有较大的想象空间,即行业市场空间要大

2、管理层在对应领域具有较强影响力

3、行业门槛较高,公司具有一定的核心竞争力

4、股价上涨过程中,不断伴随着股东的减持,且减持后股价跌幅不大

5、产业并购较多

6、在融资|并购、限售股解禁前股价一般逆市上涨

7、善于并购市场热门概念相关标的,对于概念反映较强,有时会出公告表明公司拥有某某热门概念

8、大股东股份占比较高,

七、目前可能存在市值管理的上市公司

1、红旗连锁

产业布局:便利店+O2O+物流

产业空间:将作为本地消费入口,增值服务成长空间大

核心竞争力:国内唯一一家区域性便利店上市公司,区域布局已经初步完成

融资需求:成都本地便利店市场接近饱和,需要开辟省外市场

限售股解禁需求:2015年9月61.50%限售股解禁

外在市值管理:

1>7月12日公司发布中期10送10预案

2>具有微信支付、O2O、电商等多重概念

3>投资者关系管理,公司管理层重视投资者关系管理,董事长微博每天互动

2、东阳光科

核心竞争力:细分行业龙头,公司亲水箔生产规模,市场占有率位列全国第一

产业布局需求:公司传统业务毛利率持续降低,有拓展新业务的动力,2014年7月成立产业并购基金,将加快拓展移动互联、通信电子(含NFC);可穿戴设备;高端新材料、新能源在汽车、高铁等相关领域的投资机会。未来公司可能依托并购基金进行产业并购。

股东减持需求:大股东42.25%限售股已经解禁,有减持需求

外在市值管理:1>股价长期逆势上涨,且大多尾盘急速拉升,有实施定增并购可能

3、环旭电子

产业布局:从无线模组到消费电子的辐射,未来将进入苹果iwach产业链。2014年4月,公司发布定增预案,拟募资20.63亿元,其中10亿元投向“环维电子一期项目(微小化系统模组制造新建项目)”,主要用于微小化系统模组项目新产品的研发生产,该项目产品主要用于可穿戴设备。

核心竞争力:无线通信模组行业龙头,公司是国内最大的EMS企业。

产业扩张需求:公司立足通讯模组,有向消费电子上下游扩张的需求。

股东减持需求:2015年2月,公司89.44%限售股上市流通。

4、博汇纸业(涉嫌控制股价,A股特色的市值管理)

重组可能:4月8日,博汇转债亏本转股,比例达18%。即正股价格低于转股价18%,8日-10日,累计转股4760万股,平均溢价13.5-18%之间。市场猜测其存在重大利好的可能,考虑到目前造纸行业经营困局,未来进行并购重组的可能较大。

附录:(2014年8月至2015年限售股解禁比例前20名单)


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